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lunes, mayo 10, 2010

Top 100: Las mejores empresas para invertir

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Las empresas con mayores ventas y utilidades • Las que más incrementaron valor por sectores • El mejor investor relations • Las mayores operaciones bursátiles

La supervivencia de las especies



Mirando en retrospectiva, el impacto real de la crisis sobre las empresas no fue tan brusco. Si bien hubo caídas en los resultados, la mayoría de las compañías salió más que airosa. Incluso varias continuaron creando valor y desplegaron nuevas inversiones. El ranking Top 100, que por séptimo año han preparado Santander Global Banking & Markets y Revista Capital, muestra con detallas lo ocurrido durante el año. Por Cristián Rivas N.

Fue un año que tal vez muchos quisieran echar al olvido. 2009 provoca a algunos esa sensación rara de pisar sobre un terreno húmedo, uno que poco a poco va cediendo pero que, finalmente, no cede tanto.

Eso fue, en alguna medida, lo que sucedió con la economía mundial, a la que se dedicó toda clase de malos augurios desde fines del año previo –cuando se desató la hecatombe financiera desde Wall Street–, ciclo que fi nalmente terminó no siendo tan duro.


Claro, impacto hubo. La mayor parte de las economías del mundo retrocedió y Chile no fue la excepción. El golpe también lo sintieron las empresas nacionales, que vieron reflejados en sus resultados el tenso panorama que reinó durante buena parte del año. Por eso, poner a competir a las principales compañías chilenas en un mismo ranking tiene este año un sabor especial: ese de mirar una fotografía con alta resolución, donde se puede observar con detalles –buenos y malos– y ver con claridad quiénes resultaron mejor o peor parados. Como dicen en la bolsa, cuando baja la marea se puede apreciar quiénes nadaban sin traje de baño.


Eso es precisamente lo que refl eja el ranking Top 100 elaborado por Revista Capital y Santander Global Banking & Markets (GBM) por séptimo año consecutivo. La idea principal que surge de los números es que las empresas continuaron enfrentando estoicas un escenario de difi cultades, acusando golpes, pero mostrando resultados que, después de todo, no fueron tan malos.



Miremos, por ejemplo, lo que sucedió con las 100 compañías más grandes del país en materia de resultados de última línea. Si bien la mayoría de las fi rmas que integran esta selecta lista tuvo caída en sus resultados, apenas 10 empresas del total registraron pérdidas. Punto a favor. Más todavía, si consideramos que en uno de los casos, D&S, los números rojos ni siquiera tuvieron relación con el comportamiento del negocio, sino con cambios contables introducidos por su nuevo controlador, la estadounidense Wal-Mart.

Observemos también lo que pasó con la creación de valor: 31 de las 60 firmas a las que se midió este indicador (o sea, levemente por arriba del 50%) lograron crear valor el año pasado. Y si nos ponemos a comparar con lo que había sucedido el año previo, nos topamos con que apenas 39% de las empresas estudiadas había logrado salir airosa. Doble punto, entonces.

Al mirar otras variables, nos damos cuenta de que la situación tampoco parece tan grave, por ejemplo, en las ventas. Por la crisis y la menor demanda era predecible que la mayoría de las empresas facturara menos que el año anterior, y eso fue exactamente lo que ocurrió. De hecho, apenas un 38% de las empresas mostró crecimientos en este ítem. Industria, transporte y minería fueron los sectores más golpeados entre un año y otro, con porcentajes que en el caso del primer grupo superaron el 50%.

Es interesante ver también la evolución del peso específi co de los sectores dentro de la globalidad del ranking. En utilidades, la sintomatología es mucho más notoria. Si bien la minería sigue siendo el sector amo y señor de las cifras, entre 2008 y 2009 pasó del 66% de las ganancias al 44,7%. Con ello, otros rubros emergieron fuertes. Por ejemplo, el financiero y el eléctrico, que pasaron de tener 12% y 7,2%, respectivamente, a 19,4% y 16,2%, en cada caso.

Con las ventas pasó algo parecido. Mientras la minería cayó del 23,1% al 19,9% (producto del menor precio promedio del cobre), el comercio subió más de tres puntos a 19,8% y el sector eléctrico pasó al 16,7%, con un alza de más de dos puntos.

Así las cosas, el barrido general muestra entonces un escenario mucho más positivo del que todos se imaginaron en un comienzo. Podemos decir que mientras el entorno fue sumamente desafi ante, las empresas en su mayoría lograron poner en marcha un adecuado uso de sus recursos, ejecutando presupuestos que terminaron siendo mucho más austeros y cautelosos.

Claro que hubo también quienes aprovecharon el momento para mostrar sus garras y salir a tomar riesgos. El caso que todos destacan es el de las forestales Arauco, del grupo de Empresas Copec (Angelini), y CMPC (familia Matte). La primera compró activos forestales en Brasil y Uruguay y planea en este último país instalar la planta de celulosa más grande del mundo, en conjunto con la firma europea Stora Enzo. En el caso de CMPC, la fi rma sorprendió a fi nes del año pasado al adquirir una de las principales unidades productivas de papel y celulosa en Brasil a Aracruz en 1.430 millones de dólares. Se trató de la mayor adquisición en la historia de la empresa y la mayor compra de capitales chilenos en el exterior.

Estos son algunos de los grandes issues del año pasado; los que, obviamente, en un entorno dinámico como el que todos esperan para la segunda mitad de este año, tenderán a mostrar importantes variaciones al cierre de 2010. Por lo pronto, los commodities –que suelen ser un muy buen indicador para anticipar los cambios en los ciclos económicos– están mostrando mejores precios. El cobre, por ejemplo, se cotiza por estos días en torno a los 3,35 dólares la libra: casi un dólar por encima del precio que tenía a mediados del año pasado.



Poniendo paños fríos

´El que se temía fuera un año para el olvido y la vergüenza, no resultó tal. Con matices y bemoles, lo cierto es que en términos de números puros y duros, las empresas se supieron manejar en las turbulencias, quedando en buen pie para este 2010.


Este año, a diferencia de las ediciones anteriores, hemos enfocado nuestro esfuerzo a identifi car a aquellas empresas que nos parece son una oportunidad de inversión, tanto en renta fi ja como variable. Ello nos hizo aumentar el espectro de compañías que analizamos desde el punto de vista de su creación de valor, yendo más allá de las 100 que más venden en Chile. ¿Bajo qué criterios hicimos esta ampliación de fi rmas elegibles? Básicamente, considerando si tienen instrumentos con un nivel de liquidez relevante en algunos de los dos mercados principales en que cotizan los emisores nacionales.

En un año como 2009, que estuvo marcado por la crisis financiera internacional, resultaba fácil contagiarse con el ambiente de pesimismo que rodeó al mercado, especialmente en la primera mitad. No pocos afi rmaban que las caídas observadas en los resultados corporativos se iban a traducir en que el año como un todo iba a ser para el olvido entre las empresas de Chile. Sin embargo, en este tipo de materias no hay que dejarse engañar por los números gruesos y hay que ir más allá; es decir, a la creación de valor. Y es acá donde se ve que el resultado real es distinto al que asomaba como obvio. De acuerdo a nuestra muestra, de las 60 sociedades medidas con este indicador, 31, es decir un poco más de la mitad, lograron crear valor el año pasado: un desempeño promedio mucho mejor que el 39% obtenido el año anterior.


Explicación del EVA
El EVA es un acrónimo de Economic Value Added (Valor económico agregado) y corresponde a una medida del valor creado por una inversión. Este se obtiene de la diferencia entre el retorno de una inversión y el costo asociado a su fi nanciamiento. Por lo tanto, es una medida de creación de valor. Si bien el concepto es conocido desde la época de Adam Smith en su libro La riqueza de las naciones, el EVA tomó fuerza como herramienta para mejorar el rendimiento de las compañías hacia fi nes de los 80 y principio de los 90 del siglo pasado.
Y no sólo eso. Del total de compañías (44) de las que se tienen cifras comparables, hubo 28, es decir un 63%, que aumentaron la creación de valor. Es más: de esas empresas, hubo 10, casi un tercio, que pasaron de un indicador negativo a uno positivo.

Resulta gratificante ver que las empresas, en un entorno sumamente desafi ante, en su mayoría lograron hacer un uso adecuado de sus recursos. Una gran cantidad de proyectos fueron suspendidos, reservando el capital para hacer frente a la emergencia y esperar un mejor momento para relanzarlos, mientras que algunas compañías aumentaron considerablemente la efi ciencia de sus operaciones, lo que las dejó en excelente pie para enfrentar la recuperación esperada para 2010.

Sin embargo, las empresas no fueron inmunes a la crisis fi nanciera. El ROIC (retorno sobre la inversión, en su sigla en inglés) de la muestra pasó de 15,8% en 2008 a 10,8% durante 2009: un fuerte retroceso que se explica, en gran medida, por un escenario económico más debilitado.

De acuerdo con este indicador, y al igual que en las seis ediciones anteriores de este estudio, la minería siguió siendo el sector con los mejores retornos sobre la inversión, con un promedio de ROIC de 33,3%. Sin embargo, esa cifra es considerablemente menor que el 54,1% que este rubro anotó en el período anterior. La fuerte caída en los precios de materias primas –como el cobre– en la última parte de 2008 hizo que las mineras, especialmente las productoras del metal rojo, mostraran una fuerte contracción en márgenes durante los primeros meses del año. Esta caída explica, en gran medida, la reducción en la rentabilidad sobre la inversión agregada de las empresas chilenas.


TIPS

De las 60 sociedades a las que se les midió el EVA, 31, es decir un poco más de la mitad, lograron crear valor el año pasado: un desempeño promedio mucho mejor que el 39% obtenido el año anterior. En 2009, una gran cantidad de proyectos se suspendió, reservando el capital para hacer frente a la emergencia y esperar un mejor momento para relanzarlos. Ello dejó a las empresas en excelente pie para enfrentar la recuperación esperada para 2010.

Metodologia Usada

El EVA es la diferencia entre el retorno sobre la inversión y el costo de financiarla. Para calcular el retorno sobre la inversión (ROIC) fue necesario, a partir de la información disponible, definir cuáles serían las mediciones del retorno y de la inversión. Para medir el retorno se utilizó el resultado operacional ajustado por impuestos, a lo que se agregó la utilidad neta por las inversiones en empresas relacionadas. Para determinar la inversión empleada, sumamos el patrimonio, la deuda neta y el interés minoritario, lo que es una buena aproximación del valor de los activos utilizados en la generación del retorno del periodo.

Por otra parte, fue necesario determinar cuál sería el retorno mínimo que se exige a la inversión. Para tal efecto consideramos el promedio ponderado de los costos de financiamiento que tiene la empresa (WACC). Para el costo asociado a la deuda se empleó como tasa de referencia la implícita en los gastos financieros del año, para lo cual se utilizó la deuda total promedio. Para determinar el costo asociado al capital se utilizó el modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model), que estima el retorno exigido para cada nivel de riesgo. Para la obtención de los parámetros de este modelo (Ks = Rf + (E(Rm)-Rf)*Beta, donde Rf es la tasa libre de riesgo (E(Rm)-Rf), corresponde a la prima por riesgo de mercado, mientras que el Beta es una medida de riesgo sistemático), se utilizó lo siguiente:

• Betas: para las empresas listadas en la bolsa se obtuvo el Beta de Bloomberg, mientras que para las otras se obtuvo utilizando Betas comparables de empresas listadas en bolsas de mercados emergentes. • Tasa libre de riesgo: se ocupó el promedio anual de las tasas de los BCP a 5 años, recurriendo como fuente a Bloomberg.
• Prima por riesgo de mercado: existen diferentes metodologías para su cálculo, las cuales dan un rango de valores desde 3,9% a 10,6%. En este estudio se aplicó una cifra de 6,5%, que es la que utiliza el equipo de estudios de Santander GBM en
la valoración de empresas.